2025年9月12日開云體育，深圳市巍特環境科技股份有限公司(以下簡稱“巍特環境”)將再度迎來北交所IPO上會審議。這是公司在2022年首輪沖關失敗后，第二次向成本市集發起沖擊。從最初折戟千里沙到到更換保薦機構，這一“換帥”舉措能否為其帶來不一樣的上市氣運？
PART 01
從國金到梗直 / 換帥背后的博弈
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回歸2022年，巍特環境在國金證券的保薦下初度沖刺北交所，卻因“翻新性信息顯露不充分”而被上市委否決，成為北交所歷史上第二家被拒企業。隨后，公司趕緊轉聘梗直證券，僅八個月后便再次遞交招股書。
保薦機構的執業才略著實很大程度上影響IPO成敗。從Wind數據來看，國金證券2024年在A股IPO市集僅見效完成3單，卻有27單表情撤離，撤否率高達90%，在業內處于墊底水平。其保薦的九囿一軌、海科新源等企業上市首年即出現功績“變臉”，被監管認定為“帶病闖關”的典型。國金證券的投行業務評級也因此從 A 類降至 B 類。
相較之下，梗直證券接辦后，照實對巍特環境的 IPO 決策作出了一些針對性調遣，最顯著的即是將原運籌帷幄召募的 2.34 億元縮減至 1.69 億元，縮減的部分主要來自補充流動資金表情。
但在 “翻新性” 這一關節短板上，公司的恢復仍顯給力度不足。新版招股書試圖將公司從傳統的 “市政工程隊” 再行包裝為 “智謀管網決策商”，并援用廣東省非開挖時期協會的數據稱，公司在 2024 年度廣東省市政排水管網非開挖設立行業中排行第一，以期通過行業排行佐證那時期啟程點性。
但深遠分析業求實質便會發現，公司的中樞時期與業務形態并未發生根人性轉換：兩輪 IPO 中，公司主推的中樞時期永恒是 “非開挖設立” 和 “墊襯法” 時期，這些時期在行業內并非獨家創舉，也不存在顯著的時期壁壘。公司中樞專利數目天然從第一輪IPO的44項增多到83項，但仍遠不足同業業頭部企業。
PART 02
財政吃緊下的工程企業困局
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除了翻新性不足，巍特環境的業務結構與財務情狀也存在權臣風險。從業務結構來看，公司主要收入來自政府財政經費撐合手的市政管網設立表情，前五大客戶收入占比近 50%，近九成收入酌量在華東、華南兩個區域，導致其功績高度依賴場合財政支付才略。
與之相伴的，是公司居高不下的合同鈔票、應收賬款，以及合手續凈流出的經營性現款流 —— 這三大問題已成為政府工程類企業 IPO 的典型險峻。其中，合同鈔票的風險尤為高出，其本色是 “已完工未結算” 的工程款，即公司已完成表情施工并開具發票，但尚未取得政府客戶的驗收闡明，款項能否收回、何時收回，迷漫取決于政府的驗收程度與財政撥款情況，存在極強的不篤定性。
在初度 IPO 時，限制 2022 年 6 月末，公司合同鈔票鴻溝已達 2.30 億元，但減值準備僅計提 651.51 萬元，計提比例低至 2.83%—— 這一比例顯著不恰當疫情后場合財政吃緊，場合財政壓力下合同鈔票減值風險高漲的施行情況，因此在初度上會時被上市委要點問詢。
巍特環境在本次 IPO 期間顯著提高了減值準備比例。字據公司 2025 年半年報顯露，限制 2025 年 6 月末，合同鈔票鴻溝已增至 3.96 億元，占公司總鈔票的比重高達 53.11%，跳躍一半的鈔票千里淀在未驗收的表情中，資金占用情況極為嚴重。相應地，公司也對減值準備進行了調遣，從 2022 年的 1731 萬元漸漸提高到 2025 年上半年的 2578 萬元，計提比例從2.83%進步至 6.11%。
但在應收賬款、現款流等這些監管否決IPO的高頻問題上，巍特環境并莫得較第一輪IPO作出實質性進步。2022 年至 2025 年上半年，公司應收賬款余額從 2.08 億元合手續高漲至 2.35 億元。現款流方面，同時經營行動現款流統統凈流出 6078.64 萬元，投資行動現款流統統凈流出 4596.80 萬元。這種‘經營失血、靠外部輸血’的場所，導致公司無法通過主商業務產生正向現款流，需要依賴外部投資或融資來彌補資金缺口，可合手續經營才略備受質疑。
PART 03
國資加合手的互異
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天然，市集上也不乏政府表情型企業見效上市的前例。典型如 2025 年 A 股最大 IPO 表情華電新能，手腳新動力領域的央企，其應收賬款歸并多年跳躍商業收入，經營性現款流也經久依賴外部融資補充，但仍見效登陸上交所，上市后市值一度打破 4000 億元。
又如華達科技，其中樞客戶為國有軍工集團，相通靠近高應收賬款問題，仍順利登陸創業板。
這些企業見效的中樞邏輯，并非其財務運籌帷幄優異，而是施行脅制東說念主具備宏大的國資配景 —— 華電新能背靠央企集團，華達科技施行脅制東說念主為陜西省國資委，這種配景為企業提供了隱性的信用背書。即便短期內存在應收賬款問題，也更傾向于覺得款項 “可收回”，僅僅回收時期日夕的問題，風險溢價權臣鐫汰。
反不雅巍特環境，其鼓勵配景則顯得較為薄弱，難以提供雷同的信用背書。盡管公司前十大鼓勵名單中包含深圳市高新投創業投資有限公司、成王人科技翻新投資集團有限公司、深圳市中小擔創業投資有限公司等國有配景投資平臺，但這些鼓勵均屬于財務投資者，統統合手股比例僅 5.62%，且在投資時均與施行脅制東說念主王鴻鵬、王亞新簽署了對賭條約。
這意味著這些國有投資平臺更眷注本身投資講演的達成開云體育，而非為公司提供經久的信用撐合手與資源歪斜。監管層對其回款才略、可合手續經營才略的擔憂，天然遠高于那些有國資背書的企業。